Real I.S. Research News 07 I 2019

Immobilien als sichere Anlage in unsicheren Zeiten

Attraktive Fundamentaldaten und hohe Risikoprämie sprechen für Immobilieninvestments

September 2019

Deutschland befindet sich laut den Prognosen einiger Volkswirte auf dem Weg in die Rezession und auch im Euroraum insgesamt trübt sich der Konjunkturausblick aktuell ein. Zudem ist die politische Unsicherheit hoch. Neben dem drohenden Brexit gibt es in einigen Ländern instabile Regierungen (z.B. Italien) oder Schwierigkeiten bei der Regierungsbildung (z.B. Spanien und Belgien).

Unserer Einschätzung nach sollten die Konjunktursorgen, zumindest für den Euroraum insgesamt, nicht überdramatisiert werden. Angesichts des Rückenwindes durch das extrem niedrige Zinsniveau wird der Euroraum reale BIP-Wachstumsraten von rund 1% in diesem und im nächsten Jahr verzeichnen. Ein Nachfrageeinbruch im Vermietungsmarkt für Immobilien ist in diesem Szenario nicht zu erwarten. Sollte die Wachstumsabschwächung trotzdem stärker ausfallen, ist dennoch in absehbarer Zeit nicht mit einem Performanceeinbruch für Immobilien zu rechnen. Hierfür sprechen im Wesentlichen vier Gründe:

1) Historische Entwicklung

Historisch betrachtet verlief die Performanceentwicklung von Immobilien in konjunkturellen Schwächephasen vergleichsweise robust. Verwendet man für die Messung der Immobilienperformance die Summe aus Wertänderungsrendite und Mietrendite (entspricht zusammen den sogenannten Total Return), so war die Entwicklung der Total Returns in den wirtschaftlich schwierigen Jahren 2001 bis 2003, 2009 und 2012 deutlich besser als z.B. die Performance von Aktien (siehe Abbildung 1). Zudem war die Performance im Gesamtzeitraum höher: Immobilien im Euroraum lagen mit einem Total Return von gut 200% seit dem Jahr 2000 vor den Assetklassen Renten (139%) und Aktien (79%).

2) Risikoprämie

Ein weiterer wichtiger Grund für die zu erwartende, robuste Performance von Immobilien ist die anhaltend hohe Risikoprämie. Für die Ermittlung der Risikoprämie wird hier der Abstand der Anfangsrendite einer Immobilie (entspricht dem Verhältnis der Netto-Mieteinnahmen zum Bruttokaufpreis) zum "risikolosen" Zins einer 10-jährigen Staatsanleihe verwendet. Beispielsweise liegt die Risikoprämie für Büroimmobilien in deutschen Großstädten aktuell bei 3,6 Prozentpunkten, abgeleitet aus der Differenz einer Anfangsrendite von rund 3,0% und einer Rendite von 10-jährigen Bundesanleihen von -0,6% (siehe Abbildung 2). Im historischen Vergleich liegt die Risikoprämie damit auf einem sehr hohen Niveau - Immobilien liefern relativ zu Staatsanleihe einen hohen Renditeaufschlag.

Dieses war nicht immer so. Beispielsweise war die Risikoprämie für Büroimmobilien zum Jahresende 2007, kurz vor dem Ausbruch der Finanzmarktkrise im Jahr 2008, auf ca. 0,5 Prozentpunkte zusammengeschmolzen. Dieses hatte eine Investition in eine Staatsanleihe relativ zu einer Investition in eine Büroimmobilie attraktiver gemacht. Zum aktuellen Zeitpunkt ist das Gegenteil der Fall.

3) Gute Fundamentalsituation

Die meisten Immobilien-Nutzungsarten weisen aktuell sehr gute Fundamentaldaten auf. Dieses ist der Fall, wenn die Nachfrage das Angebot dauerhaft übersteigt. Die Nutzungsarten Büro, Logistik, Hotel und Wohnen weisen diese positive Markteigenschaft auf, nur bei Handelsimmobilien ist infolge des Onlinehandels die Nachfrage im Vermietungsmarkt zurückgegangen. Besonders robust zeigt sich neben dem Wohnungsmarkt aktuell der Büroimmobilienmarkt. Hier sind infolge des anhaltenden Nachfrageüberhangs die Leerstandsraten in fast allen europäischen Büromärkten deutlich zurückgegangen (siehe Abbildung 3). Sollte sich, entgegen unseren Erwartungen, das konjunkturelle Umfeld und damit die Nachfrage im Vermietungsmarkt deutlich verschlechtern, bietet das geringe Leerstandsniveau einen Puffer gegen das Risiko von Mietpreisrückgängen und damit auch einen Puffer gegen Wertrückgänge.

4) Geringe Risikoneigung im Markt

Die Marktteilnehmer weisen im Vergleich zu früheren Boomphasen immer noch eine geringere Risikoneigung auf. Betrachtet man die jährliche Umfrage vom Immobilienverband INREV zu den Investitionsvorhaben der Fondsbranche (für nicht börsennotierte Fondsvehikel), so ist der Anteil derer, die in die Hochrisikoklasse eines Opportunity-Fonds (hier können auch ältere, unvermietete Immobilien in schlechteren Lagen angekauft werden; zudem können die Immobilien mit einem sehr hohen Fremdkapitalanteil finanziert werden) investieren wollen, zurückgegangen. In der Umfrage für 2019 planten 9,8% der Fondsanbieter Investments in Opportunity-Fonds, nach 18,8% in der Vorjahresumfrage (siehe Abbildung 4).

In der Umfrage für das Jahr 2008 lag die Quote noch bei über 30%. Fondsanbieter versuchen in Marktphasen mit sinkenden Immobilienrenditen oftmals ein bestimmtes Renditeniveau für Ihrer Anleger aufrecht zu erhalten indem sie in Objekte mit höheren Risiken investieren und/oder Objekte mit einem höheren Fremdkapitalanteil finanzieren. Dies ist in der aktuellen Marktphase deutlich weniger ausgeprägt als in den Jahren vor der letzten Finanzkrise. Zudem planen gut 39% der Fondshäuser Investitionen in das risikoarme Core-Segment (sogenannte Core-Immobilien sind Immobilien in guten Lagen mit moderner Ausstattung und Mietern mit guten Bonitäten und längerfristigen Mietvertragsrestlaufzeiten), 2008 waren es nur 5,9%. Damit ist der Markt weniger anfällig für schlechte Nachrichten seitens der Konjunkturentwicklung oder seitens der Finanzmärkte.

Ausblick für 2020

Angesichts der zum Anfang erwähnten, zahlreichen Risiken - insbesondere auch von politischer Seite - besteht für den Ausblick für das folgende Jahr eine hohe Unsicherheit. Sollte sich die Konjunkturentwicklung im Euroraum wie erwartet mit schwächerem aber anhaltenden Wachstum fortsetzen, wird der Nachfrageüberhang im Vermietungsmarkt für Immobilien möglicherweise geringer werden. Mit moderat steigenden Mieten ist dennoch zu rechnen. Das ist unser Basisszenario.

Sollte der Euroraum hingegen à la 2012 in eine durch politische Unsicherheit induzierte Schwächephase (damals löste das Risiko eines Austritts Griechenlands aus dem Euroraum Verzerrungen in den Finanzmärkten aus) eintreten, wäre, analog zu damals, mit einer Seitwärtsentwicklung bei Mieten und Vervielfältigern (bzw. Anfangsrenditen) zu rechnen. Der Markt würde dann in eine abwartende Haltung übergehen, bis sich der politische Nebel gelichtet hätte und der Konjunkturausblick wieder klarer werden würde. Dieses Szenario würde zwar wahrscheinlich die Euphorie einiger Marktteilnehmer bremsen, wäre aber immer noch ein "soft-landing" Szenario und unterstützt unsere Sichtweise, dass angesichts der guten Fundamentaldaten und der hohen Risikoprämie Immobilien eine vergleichsweise sichere Anlage in unsicheren Zeiten sind.

Viele Grüße, Ihr Real I.S. Research-Team